一、立案前置程序被明文取消，诉讼时效的起算点变更为揭露日或更正日

第一，《新规》第二条第二款明确规定“人民法院不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚或者人民法院生效刑事判决的认定为由裁定不予受理”。根据《新规》第二条第一款，原告提交“证明原告身份的相关文件、信息披露义务人实施虚假陈述的相关证据、原告因虚假陈述进行交易的凭证及投资损失等相关证据”的，人民法院即应当受理。前述规定意味着自2003年以来，原《规定》第六条确定的证券虚假陈述民事侵权民事赔偿案件“前置程序”历时近20年现被正式明文取消，法院不能再仅以“无行政处罚或刑事判决”为由拒绝受理案件。“前置程序”的取消体现了对投资者诉权的充分保障，这也将改变《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（法〔2020〕185号）（“《债券纠纷座谈会纪要》”）印发后各地法院对是否仍以“行政处罚或刑事判决”作为证券虚假陈述民事侵权民事赔偿案件受理前提条件把握不一的情况。

第二，《新规》第三十二条规定，以“揭露日或更正日起算诉讼时效”，且二者以“在先时间”为准。原《规定》是以行政处罚决定公告日、刑事判决生效日为诉讼时效起算点，而《新规》配合着“前置程序”的取消，将“揭露日”或“更正日”作为诉讼时效起算时点，且以二者时间在先者为准。根据《新规》，“揭露日”或“更正日”的时点很可能比行政处罚决定公告日、刑事判决生效日更早，这意味着证券虚假陈述民事侵权民事赔偿案件诉讼时效起算时点或将提前。

鉴于上述两项重要变动，笔者预计未来一段时间内虚假陈述侵权民事赔偿案件立案数量会呈现明显增长的态势。

另需关注的是，关于管辖问题，《新规》第三条确定了案件一审管辖法院原则上为发行人住所地的中级人民法院或专门人民法院（如中院级别的地方金融法院），省、自治区、直辖市高级人民法院也可自行确定管辖一审案件的其他中级人民法院。但《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》对管辖另有规定的，则从其规定。

二、法院可以依法向证券监管部门调查收集证据，证券监管部门对涉诉虚假陈述的立案调查不必然影响民事案件的继续审理

第一，“前置程序”的取消在保障投资者诉权的同时也在一定程度上带来了投资者的举证难题。《新规》和《适用通知》注意到了这一问题，为涉诉虚假陈述行为的证据搜集提供了更加畅通的渠道。根据《适用通知》第二条及第四条，法院可以依法向证券监管部门调查收集有关证据，证券监管机构对法院的调查取证工作应依法依规予以配合；法院应就调查搜集的证据当庭出示并由当事人质证。此外，案件审理中，法院还可以就诉争虚假陈述行为违反信披义务情况、对证券交易价格影响、损失计算等专业问题征求证券监管部门、证券交易所、自律管理组织、投资者保护机构等单位的意见。

第二，证券监管部门对涉诉虚假陈述的立案调查，并不必然影响民事案件的审理。根据《适用通知》第三条，法院审查后认为证券监管部门的立案调查不影响对民事案件的审理，则应当继续审理。当然，这也就意味着对于已经被证券监管部门立案调查的涉诉虚假陈述行为，法院对于是否继续审理相关民事赔偿案件将拥有较大的自由裁量权。

三、明确保荐机构、承销机构以及证券服务机构的过错认定标准，并明确其可以“合理信赖”其他专业机构的意见

第一，总体上，《新规》第十三条对“过错”的含义提出了原则性判断标准。按该条文义表述，将“过错”区分为故意和过失，且值得特别注意的是规定构成“过失”的前提为“严重”违反注意义务。如果是“严重”违反注意义务才可能构成“过失”，那么是否意味着《新规》关于证券虚假陈述侵权中所指的“过失”只包括“重大过失”而不包括“一般过失”？这个问题有待于将来进一步明确。

第二，根据《新规》第十七条及第十八条，对于保荐机构、承销机构、证券服务机构是否存在过错的判定标准，可以归纳为是否按照“法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件，相关行业执业规范”的要求，对信息披露文件内容进行审慎尽职调查。值得注意的是，《债券纠纷座谈会纪要》第31条中对于“债券服务机构”是否存在过错还有“职业道德”这一判断依据，而《新规》中并未采纳该标准。

第三，明确在“审慎核查和必要的调查、复核”情况下，保荐、承销和证券服务机构可以“合理信赖”其他机构的意见。具体而言，根据《新规》第十七条和第十八条规定，保荐、承销机构对于信息披露文件中证券服务机构出具专业意见的内容，以及证券服务机构依赖于保荐机构或者其他证券服务机构基础工作或者专业意见致使其专业意见存在虚假陈述的，保荐、承销和证券服务机构如能证明对于有关内容经过“审慎核查和必要的调查、复核”，“排除了职业怀疑并形成合理信赖”，则人民法院应当认定其没有过错。

第四，明确了证券服务机构的责任限于其工作范围和专业领域。《新规》第十八条第二款进一步厘清了证券服务机构的责任边界，即仅限于工作范围和专业领域，“各司其职”，而不过分扩大证券服务机构的义务范围。

四、会计师事务所的无过错情形（免责抗辩事由）值得关注

《新规》第十九条规定了“三种情形+兜底”的审查标准。三个可以认定为无过错的情形包括：（一）按照执业准则、规则确定的工作程序和核查手段并保持必要的职业谨慎，仍未发现被审计的会计资料存在错误的；（二）审计业务必须依赖的金融机构、发行人的供应商、客户等相关单位提供不实证明文件，会计师事务所保持了必要的职业谨慎仍未发现的；（三）已对发行人的舞弊迹象提出警告并在审计业务报告中发表了审慎审计意见的。此外，《新规》还加了兜底条款“能够证明没有过错的其他情形”。

从上述规定可看出，第3项的判断标准是会计师事务所是否采取了“对发行人舞弊迹象提出警告并发表审慎审计意见”的行动，这在实务审理中是易于直观判断的；而第1、2项的判断标准则涉及对于“保持了必要的职业谨慎”如何认定的问题，于法院而言存在一定自由裁量的空间，实务中恐难以把握完全统一的尺度。因此，实操中会计师事务所欲援引第1、2项抗辩事由，则应当从执业准则、会计师行业工作程序等方面出发，全面举证自身已经保持了“必要的职业谨慎”，才有可能获得免责。

五、保荐、承销机构不能以“存在约定”为由请求发行人/控股股东/实际控制人补偿其承担的赔偿责任

《新规》第二十三条第二款明确“保荐机构、承销机构等责任主体”不能以存在约定为由，请求发行人或者其控股股东、实际控制人补偿其因虚假陈述所承担的赔偿责任。

该规定意味着保荐机构和承销机构事先与发行人或其控股股东、实际控制人之间约定的有关侵权赔偿责任的分配和安排，最终将无法得到法院的支持，这在事实上对保荐机构、承销机构苛以更高的责任及义务。但值得关注的是，《新规》采用了保荐机构、承销机构“等责任主体”的表述，这里的“等责任主体”具体还包括哪些，比如是否包含证券服务机构则有待进一步明确。

六、《新规》区分了交易因果关系和损失因果关系，损失因果关系不再通过推定形式予以认定；交易因果关系的确定并不意味着损失因果关系的确定

第一，《新规》区分了交易因果关系和损失因果关系，原《规定》并未对交易因果关系作出明确规定。《新规》对于交易因果关系通过推定方式认定，即在满足《新规》第十一条列出的3项条件的情况下，推定投资者的投资决定与虚假陈述之间的交易因果关系成立。同时，《新规》通过第十二条列举式规定，对于交易因果关系不成立的情况提供了明确的裁判指引。

第二，《新规》取消了对于原《规定》第十八条以推定方式认定“虚假陈述与损害结果之间存在因果关系”的方式。《新规》不再采用原《规定》的推定方式认定损失因果关系，仅通过第三十一条明确“法院应当查明虚假陈述与原告损失之间的因果关系，以及导致原告损失的其他原因等案件基本事实，确定赔偿责任范围”。

第三，针对被告关于损失因果关系的抗辩，《新规》第三十一条第二款列举了减责/免责的事由。该等减责或免责事由具体包括“损失部分或全部是由他人操纵市场、证券市场的风险、证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境等其他因素所导致”。

前述变化意味着，法院通过推定方式仅可确认“交易因果关系”，交易因果关系是损失因果关系的前提，交易因果关系和损失因果关系共同构成证券虚假陈述侵权民事赔偿责任承担的要素。然而，交易因果关系的成立并不意味着损失因果关系当然成立。对证券虚假陈述的被告而言，交易因果关系即便成立，还可以通过不具有损失因果关系抗辩，例如他人操纵市场、证券市场系统性风险、上市公司内外部环境等等其他各种因素证明投资者的损失存在其他因素的介入，进而减免自身责任。

七、“实施日”、“揭露日”的判断标准更为明确和细致

对于虚假陈述“实施日”，较之于原《规定》的“作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日”的简单定义，《新规》第七条在前述基础上进一步通过列举方式明确不同情形下对实施日的界定。

对于虚假陈述“揭露日”，在原《规定》界定的“在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日”基础上，《新规》第八条进一步明确揭露日“是指虚假陈述在具有全国性影响的报刊、电台、电视台或监管部门网站、交易场所网站、主要门户网站、行业知名的自媒体等媒体上，首次被公开揭露并为证券市场知悉之日”，同时，人民法院还应当“根据公开交易市场对相关信息的反应等证据，判断投资者是否知悉了虚假陈述”。进一步地，《新规》还通过列举式规定明确：除有相反证据足以反驳的，“监管部门以涉嫌信息披露违法为由对信息披露义务人立案调查的信息公开之日”和“证券交易场所等自律管理组织因虚假陈述对信息披露义务人等责任主体采取自律管理措施的信息公布之日”应当认定为揭露日。

前述“实施日”和“揭露日”的具体认定标准其实已在近年一些典型案件中有所体现，而《新规》的发布则意味着证券虚假陈述侵权民事赔偿案件重要时点认定标准通过司法解释的形式予以明确并统一。

八、“配合造假”的主体可列为被告且可能会被判决承担连带责任

《新规》第二十一条规定，公司重大资产重组的交易对方提供的信息不真实/准确/完整的，导致公司披露信息存在虚假陈述，原告有权请求该交易对方与发行人等责任主体承担赔偿损失；第二十二条规定，发行人的供应商、客户，以及为发行人提供服务的金融机构等明知发行人实施财务造假活动，仍然提供配合或者故意隐瞒重要事实致使披露文件存在虚假陈述的，也应当承担责任。

前述规定将证券虚假陈述侵权民事赔偿案件中可能承担赔偿责任的主体进一步扩大，将提供虚假信息的交易对方，以及发行人的供应商、客户、为发行人提供服务的金融机构等“帮助造假”的主体也纳入到被告的主体范围之中，成为被判决承担连带赔偿责任的可能主体。

九、首次明确《证券法》第八十五条规定的“未按照规定披露信息”会导致的三种可能的民事责任，虚假陈述引发的民事责任仅为其中之一

《新规》第五条首次明确《证券法》第八十五条规定的“未按照规定披露信息”的内涵，并明确该等行为可能分别构成：1.《新规》项下的虚假陈述的民事责任；2.《证券法》第五十三条内幕交易的民事责任；3.《公司法》第一百五十二条损害股东利益行为的民事责任。由此可知，未按照规定披露信息的后果可能会导致不同的责任，而虚假陈述引发的民事责任仅为其中后果之一。

十、发行人“董监高”的过错认定标准值得关注

第一，《新规》第十四条明确了法院审查发行人董监高过错的标准。该标准为“根据其工作岗位和职责、在信息披露资料的形成和发布等活动中所起的作用、取得和了解相关信息的渠道、为核验相关信息所采取的措施等实际情况进行审查认定”。

第二，《新规》第十五条明确董监高以书面方式发表异议意见并依法披露，并在审议、审核信息披露文件时没有投赞成票，则人民法院可以认定其主观“无过错”。该条厘清了《证券法》第八十二条第四款的内涵，明确指出董监高在通过书面方式声明不保证信息披露文件真实性、准确性和完整性的同时，也不能在审议信息披露文件时投赞成票，兼具前述情形才可以作为其免责事由。

第三，《规定》第十六条首次明确了独立董事的具体免责事由。这对于独立董事作为可能承担责任的主体在实务中以何种角度提出抗辩、法院如何进行审查都指出了更清晰、更具象的方向。