本文发表于《中国外汇》杂志2017年第1期。
保险资金的跨境运用应当在遵循安全性、流动性、收益性和资产负债匹配原则的基础上，综合考虑资金出境的法律结构、投资标的、交易对手、付汇额度等多方面因素，以确保全面符合保险资金跨境运用的合规要求。
作者：刘广睿
近年来，中国保险业的海外投资逐步进入快车道，已在欧美市场开展了多项投资。按照《保险资金境外投资管理暂行办法实施细则》的规定，保险公司境外投资余额不得超过公司上年末总资产的15%，而目前我国保险业海外资产的平均占比仅为 2%，距离政策上限尚有提升空间。
由于保险资金的特殊性，保险资金的跨境运用应当在遵循安全性、流动性、收益性和资产负债匹配原则的基础上，综合考虑资金出境的法律结构、投资标的、交易对手、付汇额度等多方面因素，以确保全面符合保险资金跨境运用的合规要求。概括而言，保险资金跨境运用的法律结构可划分为三个类别：第一，保险机构在具备外汇业务经营资质的前提下，在取得保监会核准，并经过外汇管理部门审批登记后，在经核准的投资额度（QDII）上限内，跨境运用保险资金完成境外投资（下称“QDII法律结构”）。第二，保险资金作为境内合格有限合伙人及境内合格投资企业，通过特定的符合条件的QD产品，跨境运用保险资金完成境外投资（下称“QDLP和QDIE法律结构”）。第三，先对境内公司／基金进行直接投资，取得其相应的股权／权益份额，再通过该公司／基金在境外直接投资，实现保险资金的跨境运用（下称“ODI法律结构”）。这三类保险资金跨境运用法律结构，其各自所依据的法律法规有所不同，适用条件和适用范围也有所差异。
一、 QDII法律结构
QDII法律结构的政策依据主要包括：《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》（证监会令第46号）、《证监会关于实施〈合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法〉有关问题的通知》（证监发〔2007〕81号）和《合格境内机构投资者境外证券投资外汇管理规定》（外管局公告2013年第1号）。其中，在外汇管理部门的规定中，明确提及保险公司作为合格境内机构投资者通过QDII对外投资的情形，允许保险资金通过QDII向境外证券市场进行投资。
保险资金通过QDII进行境外投资的总体要求包括：QDII的申请人符合法律规定的资质条件；通过QDII进行境外投资的标的为境外证券市场产品；获得证监会的批准；经外汇管理部门批准在经核准的外汇额度范围内进行付汇。在满足上述要求的前提下，保险资金可以作为QDII项下的合格境内机构投资者，对境外证券市场进行投资。
现已有多家保险机构通过QDII完成对境外证券市场的投资。在保险机构本身取得的QDII额度不足以满足其境外投资需求的前提下，保险资金也可以通过认购其他合格机构的QDII产品完成境外投资。
QDII是险资跨境运用主体结构，适用于保险资金的各类境外投资；投资标的的范围也较为广泛，包括货币市场产品、固定收益产品、权益类产品和不动产。按照QDII外汇规定，可投资于法规及相关部门允许的境外市场及产品。
二、 QDLP和QDIE法律结构
QDLP和QDIE法律结构分别在上海、深圳等地以试点的形式开展，法律结构尚在探索和完善过程中，但其投资标的较QDII法律结构有一定的灵活性。
QDLP法律结构主要法律依据是《关于上海市开展合格境内机构有限合伙人试点工作的实施办法》（沪金融办〔2012〕101号）。其首先在上海进行试点，后拓展到前海、天津等地。其具体运作模式如下：由符合资质的海外投资基金管理企业申请获得试点资格，在中国境内面向合格的境内有限合伙人募集资金，设立有限合伙制的海外投资基金企业，在境外从事规定范围内的投资。符合试点条件的QDLP机构由上海市QDLP试点工作联席部门审核其参与实施QDLP业务的试点资格，并在备案投资规模内对外投资。QDLP的投资标的主要包括境外一、二级市场的各类产品，在实际操作层面，主要以境外证券市场产品、境外证券投资基金为主。在该模式下，保险企业可通过认购QDLP的投资份额成为境内合格有限合伙人，再通过QDLP的对外投资，实现保险资金的跨境运用。
QDIE目前在深圳进行试点，主要依据是《关于开展合格境内投资者境外投资试点工作的暂行办法》（深府办函〔2014〕161号）。尽管在某些具体资质要求层面QDIE与QDLP有所不同，但从实质的运作模式而言，两者具有很高的相似度。QDIE的主要优势是，其投资标的范围较QDII和QDLP更为多元，涵括了境外非上市公司股权、债券对冲基金和不动产、实物资产等。
虽然相关法律法规分别对QDII、QDLP和QDIE发起人／管理人的主体资质做了较为细致的规定，但并未就保险资金通过其他非保险机构发起的QD类额度进行境外投资时，其发起人／管理人的主体资质是否应符合管理保险资金的资质做出明确规定。笔者认为，综合考虑到保险资金的特点和特定监管要求，当保险资金通过其他非保险机构申请的QDII、QDLP和QDIE额度参与境外投资时，QDII、QDLP和QDIE的发起人／管理人除应符合其申请或设立相关法律法规的规定外，还应具备运营和管理保险资金的规定条件。而保险资金运营管理的资质标准会更高，管理要求也更为严格，有助于确保保险资金由符合险资管理标准的机构运营，从而近一步提高险资在跨境运用中的安全性。
虽然QD类法律结构下的对外付汇额度是基于QD类相关法律法规经特定审批程序而取得的额度，但保险资金通过QD类法律结构进行境外投资时，仍应同时符合两个条件：第一，保险机构具备经营外汇业务的资质；第二，在已核准的险资对外投资规模（即以上一年末总资产的15%为上限）内进行投资。
三、 ODI法律结构
采取ODI法律结构进行境外投资的相关法律依据包括《境外投资管理办法》（商务部令2014年第3号）、《境外投资项目核准和备案管理办法》（国家发展和改革委员会令第9号）、《境内机构境外直接投资外汇管理规定》（汇发〔2009〕30号）。而上海自贸区企业的境外投资还需要符合《中国（上海）自由贸易试验区境外投资项目备案管理办法》（沪府发〔2013〕72号）、《中国（上海）自由贸易试验区境外投资开办企业备案管理办法》（沪府发〔2013〕74号）。ODI法律结构下的投资标的主要为非金融类且非上市公司的股权和实体项目。
法律法规并未就保险资金通过ODI法律结构实施境外投资做出明确直接的规定，但实践中已大量存在此类成例。具体做法是，保险资金在符合《保险资金运用管理暂行办法》（中国保险监督管理委员会令2014年第3号）、《保险资金投资股权暂行办法》（保监发〔2010〕79号）相关要求的前提下，投资一家境内实体，该实体通常系为实施境外投资而设立的专用SPV；再由该SPV在符合ODI相关法律法规的前提下，取得境外投资的备案／核准，并完成企业（非金融机构）境外直接投资外汇登记。
通常情况下，保险资金通过ODI法律结构进行境外投资，应当依据《保险资金境外投资管理暂行办法》及其相关规定进行监管，该保险机构应当具备经营外汇业务的资质，且必须在已核准的险资对外投资规模（即以上一年末总资产的15%为上限）内进行投资。
除前述保险资金主动通过ODI法律结构实施境外投资外，在某些特定情况下，也有保险资金在并非主动寻求ODI法律结构的情况下，通过投资境内非由保险机构主动管理的企业／产品，达到通过ODI法律结构实现境外投资的客观效果。
一是保险资金在境内进行直接股权投资，被投资企业的部分资产在境外，且已经完成ODI的相关法律程序。在此情形下，保险资金虽未直接通过申请ODI出境，但事实上已通过投资境内标的公司达成了间接持有境外资产的效果。如境内标的公司近一步对ODI形成的境外资产进行增资，或通过另外的ODI程序获得新的境外资产，则其效果相当于保险资金通过ODI法律结构完成了境外投资。
二是保险资金认购境内非主动管理的股权投资基金份额，而股权投资基金已通过ODI法律程序持有境外企业的股权。在此情形下，保险资金实际上借由其投资的股权投资基金间接实现了通过ODI法律结构投资境外企业股权。如该股权投资基金进一步通过ODI投资更多的境外企业，其实际效果也相当于保险资金间接投资多个境外企业的股权。
三是保险资金通过套嵌结构进行投资，资金最终通过ODI法律程序用于投资符合ODI相关法律规定的境外标的。例如保险资金认购集合资金信托计划，而该信托计划认购了某基金的优先份额，该合伙企业最终可通过ODI完成对境外某实业类非上市公司的股权收购。在此情形下，保险资金事实上实现了通过ODI法律结构完成境外投资的效果。
上述三种特殊情形的共同特点是，保险资金对境内实体／金融产品进行投资，境内公司的ODI投资是既存的或后续根据自主决策而完成的，境外标的完全符合ODI相关法律的要求。笔者认为，在上述三个条件同时具备的情况下，保险资金的投资对象是境内标的，投资行为亦发生在境内，只是客观上达成了通过ODI法律结构而间接进行境外投资的效果，因此宜将该类投资视同为保险资金的境内投资。从这一视角出发，也就不宜再按照《保险资金境外投资管理暂行办法》及其相关规定对其进行管理，包括不再有经营外汇业务的资质要求和上一年末总资产15%的付汇上限额度限制，而只需遵从《保险资金运用管理暂行办法》《保险资金投资股权暂行办法》的相关规定。
在当前法律法规给予保险资金更多跨境运用的空间和选择的前提下，随着保险资金对境外资产的需求日趋强烈，保险资金的跨境运用变得更加多样化。但是，无论以何种法律结构完成保险资金的跨境运用，保险资金都应当始终坚持建立在安全性基础上的全面合规原则，以及对外付汇的真实性和实需性原则。保险资金在进行跨境运用时，应当根据其自身已经具备的资质状况、投资目的、投资标的、投资偏好和投资方式等情况，综合考虑并谨慎选择相适应的法律结构，并按照不同法律结构项下的法律规定，安排资金运用，确保合法合规。在此基础上，再通过进一步的总结、完善，探索符合自身特色的可持续、可复制的商业模式。
