一、关键词1：分级分类监管

原文：建立私募基金分级分类监管和信息披露机制。

分级分类监管是金融监管的重要思路，是合理配合监管资源、实施有效监管和差异化监管的前提条件。相较私募基金而言，商业银行、保险机构、证券公司等金融机构均已建立较为成熟的分级分类制度和相应的评价指标体系，私募基金起步较晚，分级分类的监管体系仍在思考和完善当中。

援引监管部门有关人士的说法，对私募基金分类分级监管的主要目的是扶优限劣，针对不同的机构，匹配不同的监管资源；与对持牌金融机构的监管不同，分级分类监管不去追求全机构全流程的覆盖，而是从机构角度和业务角度，对具备一定系统重要性的机构，主要是对管理规模比较大、投资者比较多的机构进行重点关注。从业务链条角度，分级分类监管主要是对基金募集环节、信息披露、资产安全三个环节进行关注。[1]

近年来，监管部门及自律组织在分级分类监管和自律管理方面采取了诸多富有意义的措施，例如：提出专业化经营，按照投资标的将私募基金管理人划分为股权、证券、其他，以及后续结合市场需要增加的资产配置类管理人，并与其管理的基金产品类型相对应；在管理人登记环节，对不同类型的管理人进行一定程度的差异化要求；从信息披露角度，针对股权及证券基金出台了不同的内容与格式指引；实行私募基金管理人分类公示制度；启动私募基金备案“分道制+抽查制”试点，等等。在此基础上，如要进一步提高监管的有效性和精准度，发挥分级分类监管的积极作用，仍然需要更加明确、可操作性强、精细程度适中的分级分类标准，以及与之相匹配的差异化监管机制。

《若干措施（征求意见稿）》中建立私募基金分级分类监管机制的写法，是《深圳建设中国特色社会主义先行示范区综合改革试点首批授权事项清单》内容的直接体现。期待看到深圳在分级分类监管的进一步探索，取得成功且可被广泛借鉴“深圳经验”。

二、关键词2：企业债券；管理费和预期分红资产证券化

原文：推动股权投资管理企业通过发行企业债券、并购重组、管理费和预期分红资产证券化等方式做优做强。

与基金募资相关，近年讨论较多的是“基金债”。这是对以认购基金份额、对基金出资为目的，通过特定程序发行的一类债券的通称，发行主体包括基金GP、LP，或者出资人股东等。在鼓励双创背景下，证监会、国家发改委分别出台有相关规定，允许符合条件的创投机构、政府出资产业基金的股东或有限合伙人等通过发行公司债或企业债作为出资来源；此外，在宏观经济下行、民营企业融资困难、上市公司股票质押平仓风险加大的背景下，纾困专项债券发挥了积极作用，其中有相当一部分也通过设立专项基金的方式进行使用。

从过往实际案例来看，基金债的发行主体中，政府、国资委、财政局下属实体占绝大多数，整体示范效应有限。这其中一方面与基金债和国资、政府下属主体的融资需求更加契合有关，另一方面，基金债的适用条件较高、适用范围有限也有影响。资管新规规定：“投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品”，因此在资管新规对私募基金的适用口径进一步明确之前，现有监管框架下，基金债的应用场景只能限于创投基金与政府出资产业投资基金。

管理费和预期分红资产证券化，在为管理机构开拓资本来源提供新思路的同时，也面临一些具体问题，例如：相较于管理费，分红（包括跟投收入与收益分成）能否产生稳定、可预测的现金流，从而决定其可否作为证券化的基础资产，以及如何实现科学合理定价；证券化产品的信息披露要求与私募基金信息保密属性的冲突问题；以及在管理机构存在资产证券化安排的情况下，可能给基金投资运作带来的影响等，值得深入探讨。

三、关键词3：社保基金、年金投资试点

原文：探索社保基金、年金依照国家有关规定开展权益类投资试点。

受国际政治、经济、疫情等因素影响叠加，基金募资受到一定程度的影响，加之资管新规实行后的银行资金“断供”，理财子公司尚未完全登上舞台，不少机构慨叹募资困难，拓宽募资渠道、打通更多优质、稳定的长期资金的募资途径，声音更加迫切。监管层面，不时传来利好信息，如：银保监会发布《关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事项的通知》，对保险公司配置权益类资产实行差异化监管原则，指标良好的保险公司，权益类资产监管比例最高可到占上季末总资产的45%，而此前最高为30%；证监会就修改证券期货机构私募业务细则征求意见，对与两类基金有关嵌套的特殊规定进行衔接，完善分期缴付、开放参与等制度安排，为证券期货机构与私募机构的合作带来更多的可能性。前述系列动作，对于扩大私募基金来源具有重要积极意义。

但与美国等成熟私募基金市场相比，我国一些大规模长线资本的能量仍有待释放，社保基金便是其中之一。募资市场上，大家较为熟悉的“社保基金”，通常指全国社会保障基金理事会负责运营管理的全国社会保障基金，是主要来自中央财政出资的储备基金，而非来源于社保缴费，与地方政府管理的社会保险基金（包括基本养老保险基金、基本医疗保险基金、工伤保险基金、失业保险基金和生育保险基金）并非同一概念。根据《基本养老保险基金投资管理办法》（国发[2015]48号），各省、自治区、直辖市养老基金结余额,可按照办法规定,预留一定支付费用后,确定具体投资额度,委托给国务院授权的机构进行投资运营。据此，全国社会保障基金理事会自2016年起对基本养老基金进行受托管理，截至2019年资产总额已突破万亿[2]。但是，养老基金在全国社会保障基金理事会体系内为单独管理、独立核算，并且按照现行规定，私募基金尚不属于养老基金的投资配置范围，因此，在私募基金领域，养老基金有巨大潜力等待发掘。

另一有望为私募基金注入新鲜血液的资金来源为年金，包括企业年金与职业年金。根据人社部发布的数据显示，2020年第三季度末，全国企业年金积累基金总规模突破2万亿元。2020年12月30日，人社部发布《关于调整年金基金投资范围的通知》（人社部发﹝2020﹞95号），扩大年金基金投资范围的同时，提高年金基金投资权益类资产的比例上限，但权益类投资范围不包括私募基金。

此次《若干措施（征求意见稿）》，在“拓宽募资渠道”项下提出“探索社保基金、年金依照国家有关规定开展权益类投资试点”，有望进一步放宽社保基金与年金投资范围，让基金募资的源头活水来势更加“汹涌”。

四、关键词4：私募管理机构上市制度

原文：探索优秀股权投资管理机构上市制度安排。

自2015年末监管层叫停私募机构挂牌新三板，并对挂牌私募机构提出整改要求以来，私募机构的上市少被谈及，属于触动监管神经的敏感话题。《若干措施（征求意见稿）》重提管理机构上市制度安排，虽然并非证监会发文，或可在一定程度上说明监管态度的变化，值得关注。

参考他山之石，黑石、KKR、凯雷等私募巨头均已上市多年，并且上市主体采用有限合伙形式，以享受税收政策及保持对基金的控制力（尽管后来由于税制改革与估值偏低等原因，纷纷选择改制为公司）。私募机构上市，无疑有利于形成长期资本，以及在极大程度上解决基金退出问题，对于优质管理机构做大做强有重大意义；同时，如何防范“私募基金公募化”，解决基金LP与二级市场投资人之间的利益冲突，信息披露、募集资金用途等问题，在制度建设过程中需要重点考虑。

五、关键词5：二级转让平台试点

原文：推进区域股权交易中心开展私募股权二级转让平台试点。

此前，基金份额没有统一公开的交易平台，更多依靠一对一的私下交易，尽管北京金融资产交易所、上海股权交易中心曾做出过设立二手份额交易平台的类似尝试，但因彼时市场成熟度不够，未能充分发挥作用。随着资管新规出台，一些受资管新规影响、无法继续履行出资义务的投资人亟需寻求从基金退出；同时，部分人民币基金的生命周期进入尾声，S份额转让也成为部分项目退出的重要方式。在此背景下，建立基金份额交易平台的呼声水涨船高。

在此方面，北京先行。12月10日，证监会正式批复同意在北京股权交易中心开展股权投资和创业投资份额转让试点。份额转让试点限定转让标的基金或基金管理人注册在京，但对份额受让方不做地域限制。据报道，按照监管要求，北京股权交易中心已配套制定了登记托管、转让、客户适当性、信息披露、风险防控等管理制度。

对于基金份额这一具有典型非标特征的交易品种，其转让具有特殊性，需要有完善且有针对性的制度予以支持，才能发挥交易场所作用。若北京能够走出一条可行之路，或为深圳的制度落地提供宝贵经验。

六、关键词6：可变资本公司

原文：借鉴可变资本公司等先进经验，试点探索私募基金新形态。

可变资本公司（VCC）是传统基金中心（如卢森堡、爱尔兰）常见的基金架构。2020年1月，新加坡《可变资本公司法案》生效，将该种基金架构引入新加坡。VCC可以作为独立基金（standalone）,也可以用于伞形结构（umbrella）。

与传统公司相比，VCC的特点主要在于可以改变其股本而无需经股东会批准，无需在产生可分配利润的情况下分配股息，因此在投资者申购、赎回以及收益分配方面更加灵活；对股东身份有更严格的保密性，无需公开披露投资人信息；伞形结构下，各子基金的资产和负债彼此隔离，相对独立，同时可实现组织架构与人员共用，节约成本。

基金组织形式的选择，除了税务因素外，资金进出的便利性也是重要考量因素，现有法律框架下，公司型基金的增资、减资、分红均有较为严格的程序或条件。如果能够在实现税收公平的基础上，借鉴VCC形式，为基金类法人实体开放更多灵活性，将使得基金形态有更多选择。如何在与上位法律规范不冲突的情况下实现这一点，将是重要课题。

《若干措施（征求意见稿）》中还有若干力度空间的政策“组合拳”，本文不再逐一展开。尽管从征求意见到正式出台，再到各项措施真正落地还需时间，但相信在深圳实施创新驱动发展战略、建设具有全球影响力的科技和产业创新高地的时代际遇下，未来可期。

[1] 人民网http://capital.people.com.cn/n1/2016/1109/c405954-28846535.html

[2] 全国社会保障基金理事会基本养老保险基金受托运营年度报告（2019）http://www.ssf.gov.cn/yljjtzgl/202011/t20201123_7821.html