一、“等比例减资”对于约定“由目标公司减资”的回购条款的影响

（一）新《公司法》对于等比例减资的规定

新《公司法》第二百二十四条第三款规定：“公司减少注册资本，应当按照股东出资或者持有股份的比例相应减少出资额或者股份，法律另有规定、有限责任公司全体股东另有约定或者股份有限公司章程另有规定的除外。”

根据前述规定，公司进行减资时，除非有限责任公司全体股东一致同意，或股份有限公司公司章程另有规定，否则应当根据各股东出资情况等比例减少各股东的出资，不允许在减资时仅针对特定股东进行定向减资。此次新《公司法》对于“等比例减资”规定的出台旨在避免大股东利用其优势地位，通过定向减资程序变相“抽逃出资”，侵害公司及债权人利益。但是，这一限制在某种程度上对PE/VC领域的投资人通过请求目标公司回购来实现退出产生了重大影响。

（二）目前司法实践中对于目标公司回购股权（减资）的观点

对于约定“投资人请求目标公司回购股权”的条款效力以及履行可能性，回顾近年来司法实践观点的变化，大致可以分为四个阶段：从第一个阶段“海富案[1]”确定的“与目标公司对赌无效”，到第二个阶段“瀚霖案[2]”认可目标公司为投资人与原股东的对赌提供担保行为的效力，再到第三个阶段“华工案[3]”区分认定约定目标公司回购的条款效力与实际履行可能性，最终在2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》[4]（《九民纪要》）中明确确立了投资人请求目标公司回购股权的对赌协议有效、实际履行时需目标公司已履行减资程序的基本原则。

尽管《九民纪要》的发布给PE/VC领域的投资人在请求目标公司回购时提供了一定实务指引，即在回购条款中增加目标公司/股东配合履行减资程序的义务，但无论是现行《公司法》还是《九民纪要》均未对特定股东减资（即定向减资）作出明确规定，仅对于公司减资作出原则性规定[5]：即公司减资需三分之二以上表决权的股东通过决议。因此，在新《公司法》出台前，司法实践中对于特定股东减资（定向减资）需要全体股东一致同意还是三分之二以上股东同意存在一定分歧：一种观点认为定向减资需全体股东一致同意【如（2018）沪01民终11780号、（2022）苏02民终4501号】，另一种观点认为定向减资经过特别多数决即可【如（2018）沪民申1491号】。

（三）等比例减资规定出台后对于目标公司回购股权的影响及建议

新《公司法》对于前述司法实践中定向减资的争议进行了明确，即需要有限责任公司全体股东另有约定或股份有限公司章程另有规定。如果违反减资程序进行减资回购股权的，则应当由股东退还其收到的资金。若对公司造成损失的，则由股东及负有责任的董监高承担赔偿责任。

因此，投资人在请求目标公司回购股权时，如果无法取得全体股东一致同意，或不满足股份有限公司章程规定，则目标公司无法对投资人进行定向减资（回购股权），在目标公司未完成合法的减资程序的情况下，该等回购条款也将不存在履行可能性。

在这一趋严管制的大背景之下，为了避免投资人请求目标公司回购股权这一退出路径成为一纸空谈，更具有实际履行可能性，我们建议投资人可以采取以下措施：

1. 在签署投资协议时，要求全体股东一同签署附条件生效的减资协议，即当目标公司回购的条件达成时，全体股东同意目标公司进行定向减资，回购投资人持有的目标公司股权（或在股份有限公司中，将允许定向减资写入公司章程，但仍应注意实践中市场监督管理部门可能仍会要求全体股东签署减资决议）；
    
2. 为确保全体股东配合完成合法的减资程序，在前述减资协议中设置违约金条款，约定若不配合完成减资程序，则应当由不履行义务的股东承担违约金，以此督促其他股东配合完成减资程序；
    
3. 在投后管理中时刻关注是否有新的股东加入公司，如果此后目标公司加入了新的股东，前述附条件的减资协议将不再是目标公司全体股东的约定。并且若新股东不同意定向减资，仍存在无法合法履行减资程序的风险。投资人可以在签署投资协议时要求将促使新股东同意定向减资约定为创始人的义务，并设置违约金条款，在新股东不同意定向减资时，投资人有权要求创始人承担违约责任；
    
4. 在创始人愿意配合的前提下，尽可能采用“瀚霖案”的由创始人回购股权、目标公司承担连带保证责任的回购条款，以避开前置流程复杂的减资程序。

二、股东知情权扩张对于履行对赌协议的影响

（一）现行《公司法》以及新《公司法》对于股东知情权的规定的对比

根据上述规定的对比，新《公司法》对股东知情权的扩张主要体现在以下几个方面：

1. 新《公司法》明确了股东享有查阅会计凭证的权利，并增加了股份有限公司持股3%以上股东查阅会计账簿、会计凭证的权利

根据《中华人民共和国会计法》（下称“《会计法》”）的定义，会计凭证包括原始凭证（如公司经营活动期间产生的发票、供货单等）和记账凭证（收款凭证、付款凭证、转账凭证等）[6]，会计凭证多来自于公司之外的主体；会计账簿则是公司以前述各类会计凭证为依据自行制作的簿籍[7]。因此，会计凭证是确认公司经营及财务状况的基础材料，且公司一般情况下无法单方作假；而会计账簿系公司自行制作，实践中难免发生有控制权的大股东意图隐瞒乃至伪造部分会计账簿的情况，此时投资人/小股东仅凭会计账簿无法真实、准确地了解公司经营及财务状况。因此，股东在实际行使知情权时往往同时会要求查阅“会计凭证”，但现行《公司法》下，司法实践对于股东知情权是否扩张至“会计凭证”的处理意见则存在一定的分歧和反复：

部分法院认为，会计账簿和会计凭证在《会计法》定义中存在明显差异，因此，除非存在特殊情况或公司章程中存在特殊约定，否则股东对于会计账簿的查阅权不能扩张至会计凭证。部分法院则认为，会计账簿与会计凭证并非完全割裂，而是存在关联，《公司法》对于知情权范围的规定应属管理性规范而非不可突破的强制性规范，股东查阅会计凭证的请求可以予以支持。

笔者认为，会计凭证是会计账簿的制作依据，现行《公司法》仅支持查阅会计账簿而不支持查阅会计凭证，在一定程度上会导致股东知情权的缺失，故虽然支持股东查阅会计凭证对现行《公司法》规定有所突破，但笔者认为这种突破存在其自身的价值和必要性。而新《公司法》明确增加了股东查阅原始会计凭证的权利（包括增加了股份有限公司股东查账的权利），能够更好地平衡现行《公司法》规定与中小股东利益之间的矛盾，也体现出立法机关对于中小股东利益和市场需求的关切。新《公司法》生效后，中小股东可以通过会计凭证、会计账簿之间的对比，更加真实、准确地了解公司财务状况，同时也将有效减少公司和大股东为侵害中小股东利益而进行财务造假的现象。

2. 股东享有委托中介机构进行查账的权利

司法实践中，即便股东取得知情权诉讼的胜诉，法院也会对股东行使知情权的期限进行限制（例如判决生效后的十个工作日、二十个工作日等，且应在公司正常的工作/营业时间），基于此，加之股东对于会计账簿、会计凭证仅享有查阅权而不享有复制权，故聘请专业的中介机构进场，辅助快速查账是股东行权的必行之法。现行《公司法》司法解释要求中介机构在股东在场的情况下才可进场辅助查账，看似限制不甚严格，但实际操作中却要求在法院限制的期限内协调股东、中介机构、公司三方的时间，期间可能还面临大股东故意阻挠等障碍，导致查账工作无法如期完成。

此外，股东行使股东知情权的目的也多在于通过查账为股东与股东/股东与公司间的其它争议案件（如业绩对赌争议等）取得证据，若通过查账足以让会计师事务所完成审计报告或者律师事务所完成法律意见书，则股东能够取得更有利的证据形式。但是，基于前述提及的原因，现行《公司法》下，中介机构通常难以在有限的查账时间内完成相关材料的查阅和复制工作。

笔者认为，新《公司法》明确了中介机构可持股东授权自行进场查账，为股东行使知情权提供了更为便捷和灵活的手段，能够更好地保障股东知情权的行使。

3. 股东知情权穿透至全资子公司

现行《公司法》及司法解释中尚无关于股东知情权可穿透至全资子公司的规定，过往司法实践中，法院普遍认为，股东知情权源于股东身份，故股东仅对其持股的公司享有知情权，公司与其全资子公司在法律地位上互相独立，故股东权利不能当然地穿透至法人地位独立的全资子公司【如（2016）鲁06民终900号、（2022）吉01民终2546号】。

有鉴于此，过往股东希望查阅公司全资子公司的相关资料时，需要采取更加繁杂的手段，如：先设法取得公司股东会/董事会决议，再持决议以子公司股东的名义查阅子公司资料；在股东无法取得公司相关决议时，则只能通过公司的财务报表中的子公司利润表/合并利润表等文件，侧面了解子公司的经营情况。

笔者认为，尽管全资子公司系独立的法人主体，与其存在股权关系的应当是母公司，而非母公司的股东，但如果完全封闭股东对全资子公司行使知情权的路径，在特定情形下也难免损害股东权利【此前司法实践中，少数法院判例也与笔者持同样观点，如（2019）苏11民终3656号】。新《公司法》允许股东知情权穿透至全资子公司，保障了母公司股东对全资子公司财务状况的知情权，一定程度上完善了现行《公司法》的缺憾。但是，这一修改在未来也可能衍生一系列的新问题，如：（1）知情权是否可以穿透至二级全资子公司甚至直至最底层？（2）若全资子公司系境外公司，母公司的股东是否仍能通过此路径对其行使知情权？这一系列问题都有待在进一步的司法实践中进行明确。

（二）股东知情权扩张对于履行对赌条款的影响

对赌协议中，触发目标公司/创始股东回购的常见条件包括目标公司约定时间未完成上市、事实上在约定时间内已经不可能上市、业绩未达标、创始股东重大违约或损害公司利益等。对于此类争议中，投资人要求回购时为证明相关条件已经触发通常需要提供目标公司具体的财务数据（证明事实上已不可能达到上市的指标或未达到约定的标准），而创始股东往往会利用其实控人地位阻碍投资人收集、获取公司财务数据以及公司业务合同等相关文件，致使投资人难以确定目标公司的业绩指标以及创始股东是否存在关联交易等损害公司利益的行为等。因此，投资人在司法程序中往往容易陷入不利局面。

新《公司法》生效后，投资人通过审查会计凭证可以更加全面、真实地获取目标公司财务数据，也能够委托律师事务所、会计师事务所等中介机构直接查阅相关公司文件，取证工作能够更加便捷、精准地进行。同时，新《公司法》将股东知情权扩张至全资子公司也能够帮助投资人防范创始股东利用目标公司的全资子公司隐瞒目标公司经营状况，如创始股东通过子公司完成对外业务合作或通过关联交易转移目标公司利润等。

可以预见，新《公司法》生效后，在双方关于对赌条件是否触发存在分歧时，投资人具备了新的获取关键证据的合法途径。

（三）未来对赌争议中可能因行使股东知情权而产生的实务风险提示及建议

1. 新《公司法》下，股东仍无法对会计账簿及会计凭证进行复制，在发生对赌相关争议时，如投资人需要委托会计师事务所对公司业绩进行审计，那么会计师在无权复制财务资料的情况下，实际也难以完成审计报告，此时，投资人应以何种形式向法院提供证据才更容易被采纳？即便会计师能够完成审计报告，审计报告的制作又是否在一定意义上突破了股东不得复制会计凭证的规定？这一系列问题尚需留待在进一步司法实践中予以解决；
    
2. 新《公司法》的生效无法解决执行层面的问题，投资人在取得股东知情权诉讼胜诉的情况下，仍会面临公司及大股东层面的阻碍，如大股东强行限制投资人每次查阅资料的时间、地点，以各种理由拖延资料，故意提供不完整的资料等，故判决履行、执行的困难依然存在；
    
3. 投资人应尽可能在投资协议/股东协议中对于法律规定中未予明确的会计账簿及会计凭证的复制权、查账期限等权利作出明确约定。

三、法人人格横向否认制度的适用及影响

（一）新《公司法》对于法人人格横向否认制度的规定

现行《公司法》第二十条第三款规定：“公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益的，应当对公司债务承担连带责任。”此为我国公司法“法人人格否认”（或称为“刺破公司面纱”）制度的依据，保障债权人可以在公司股东滥用公司独立地位和股东有限责任的情况下请求滥用公司独立人格的股东对公司债务承担连带责任。

在此基础上，新《公司法》第二十三条第二款进一步规定：“股东利用其控制的两个以上公司实施前款规定行为的，各公司应当对任一公司的债务承担连带责任。”根据此规定，在股东利用其控制的多个关联公司独立人格损害债权人利益的情况下，受控制的关联公司之间因存在法人人格混同而需相互承担连带责任。对于PE/VC交易中的投资人而言，当目标公司实际控制人利用其控制的其他公司与目标公司通过利益输送、关联交易等方式逃避债务或因此触发对赌条款时，这一规定无疑将为投资人提供有利保护以及事后追偿机制，投资人可以视情况向实际控制人、目标公司以及实际控制人控制的其他公司一并追责。

（二）法人人格横向否认制度的适用

1. 司法实践之总结

早在南京市中级人民法院审理的（2005）宁民二初字第43号一案中，法院认为关联公司由共同控制人控制，共同控制人操控资金在关联公司之间转移，关联公司存在人格混同，应当由实际控制人和关联公司对债务承担连带责任。随后最高人民法院在（2008）民二终字第55号一案中认为，控制人滥用对公司的控制权，关联公司在财产、财务人员、办公地点、联系方式等方面相同，导致人格混同，故关联公司之间应承担连带清偿责任。

2011年，最高人民法院发布了指导案例15号，最高人民法院就关联公司人格混同的认定和人格混同后如何责任承担给出了明确解答，即关联公司的人员、业务、财务等方面交叉或混同，导致各自财产无法区分，丧失独立人格的，构成人格混同；关联公司人格混同，严重损害债权人利益的，关联公司相互之间对外部债务承担连带责任[8]。

在新《公司法》出台前，法人人格横向否认制度已在司法实践中出现，但法院通常参照现行《公司法》第二十条第三款的规定或者诚实信用原则进行裁判。新《公司法》第二十三条第二款规定给予了法院明确的法律依据以横向刺破关联公司之间的“面纱”。前述法人人格横向否认制度通常适用于借款合同纠纷和买卖合同纠纷中，对于PE/VC交易，投资人在投前和交易过程中可以及时关注关联公司在财产、财务人员、办公地点、联系方式等方面的关联性或者在产生合理怀疑时通过知情权的行使获取相关证据。

2. 穿透实际控制人之审查

值得注意的是，尽管在上述案例中，法院都判令人格混同的关联公司对外承担连带责任，但对于造成公司人格混同的股东是否应承担连带责任却存在不同认定结果。

最高人民法院发布的指导案例15号中，原告作为债权人要求实际控制人与公司一同承担连带责任，但法院认为债权人未提供证据证明实际控制人将应当归属于公司的资产占为己有，亦未提供证据证明其个人资产与公司资产混同；同时债权人无证据证明关联公司资产混同系由实际控制人所为，且法律无明文规定知晓关联公司资产混同就要对公司债务承担连带责任，故法院对原告主张一并穿透实际控制人的诉讼请求不予支持。

在南京市中级法院审理的案件中，法院判决实际控制人与关联公司一同承担连带责任。该案经申请人最高人民法院再审后，最高人民法院指令由江苏省高级人民法院再审。江苏省高级人民法院在2014年的再审判决中表示控制人作为公司股东，滥用公司独立地位及股东有限责任，操纵其实际控制的关联公司，滥用其独立人格，随意调拨串用债务公司的资金，使相关公司财产失去独立性，为债务公司逃避债务创造便利条件，严重损害了债权人的利益，控制人及相关关联公司的行为在本质上违背了诚实信用和公平原则，应当与债务公司共同承担相应的法律责任【江苏省高级人民法院（2012）苏商再终字第0012号】。

因此，在法人人格横向否认制度下，实际控制人可能无法当然地一同被穿透，与关联公司承担连带责任。具体到PE/VC的交易中而言，若投资人希望依据新《公司法》向实际控制人追责，前提仍然是能够证明实际控制人本人财产与公司财产存在混同或者实际控制人滥用公司法人独立地位实施了侵害目标公司债权人利益的行为。

（三）法人人格横向否认制度对股权投资对赌的影响及建议

1. 法人人格否认制度加强了对投资人的保护

法人人格横向否认制度对股权投资对赌的影响主要体现在加强了对投资人的法律保护，特别是在实际控制人滥用公司法人独立地位和股东有限责任时，投资人可以借助法人人格横向否认制度追究实际控制人及其关联公司对公司债务的连带责任，有效防范实际控制人通过利益输送、关联交易等手段逃避债务或触发对赌条款的风险。

2. 投资人应定期进行法律风险审查

对于投资人来说，其应定期对目标公司、实际控制人及其关联公司进行法律风险审查，了解目标公司、实际控制人以及其他主体之间存在的关联关系以及关联交易，及时根据实际情况调整投资策略或采取法律行动，以控制风险及尽可能地减少损失。

3. 实际控制人需谨慎对待关联公司的法律风险

对实际控制人而言，在进行股权投资对赌安排时，需认真考虑其控制的关联公司可能因法人人格否认制度而受到连带责任的影响。实际控制人也需审慎处理关联交易，尤其应避免随意在目标公司与关联公司之间调拨资金，以免损害投资人的权益并导致其自身或关联公司需对此承担连带责任。