一、交易的属性分析—上市公司监管视角

通常，一家未上市公司的私募融资主要是遵守《公司法》、国资监管或私募基金投资的相关规则。然而，对于本文所讨论的上市公司子公司融资，由于作为融资方的该等子公司的大股东本身又是一家上市公司，因而还会额外涉及上市公司监管的相关要求，尤其是所可能涉及的上市公司层面的决策程序及信息披露要求。

从上市公司层面来看，就其交易行为所涉及监管要求进行分析时，首先需要厘清该等交易的法律属性或行为性质。这方面，主要涉及如下几种场景：

1. 交易—放弃权利，作为融资方（该子公司）的大股东，上市公司自身不直接参与交易（既不参与增资也不转让老股），而主要是为该子公司引入新的投资人股东。这也是此类交易中最为常见的场景。此时，从上市公司的角度，可能涉及的是一种“放弃权利”的行为。
    
2. 交易—对外投资/股权转让，在其子公司进行融资时，作为大股东的上市公司自身也可能会直接参与交易，通过同比例或不同比例认购增资或向投资人转让部分老股等形式。此时，涉及的则是上市公司对外投资或转让子公司股权的监管要求。
    
3. 关联交易，如果融资所引入的投资人属于上市公司的关联方，则还需遵守关联交易的相关规则。

鉴于对外投资/股权转让及关联交易等交易行为的监管市场相对熟悉，下文将重点分析“放弃权利”这一上市公司子公司融资交易中所经常涉及的特别类型交易的监管要求和关注要点。

二、上市公司不参与子公司融资是否构成“放弃权利”的分析

根据京沪深《上市规则》（2024年4月修订）[1]，放弃权利（含放弃优先购买权、优先认缴出资权等）属于一种“交易”行为，若触及“重大交易”标准的，则应按照《上市规则》的要求履行相应的内部决策程序和信息披露义务。

在上市公司子公司融资行为中，假如作为融资方（该子公司）大股东的上市公司自身不直接参与交易（既不参与增资也不转让老股），是否必然构成“放弃权利”？答案并非肯定的，需要具体来看。

对于“权利”的放弃，首先需要存在此类法定或约定的“权利”，才有后续的所谓“放弃”的问题。参照深交所《自律监管指引第5号—交易与关联交易》（2023年1月修订）第62条，交易场景中的“放弃权利”，是指除行政划拨、司法裁决等情形外，上市公司主动放弃对其控股或参股的公司、非公司制主体及其他合作项目等所拥有以下权利的行为：

首先，对于最为常见的增资扩股型融资，如果作为大股东的上市公司不参与本次增资，是否就构成了优先权的放弃，需要区分该子公司的公司形式是有限责任公司还是股份有限公司而具体看待。这是因为，新《公司法》对于不同形式的公司增资时现有股东优先权的法定/约定属性有不同规定：

就公司增资时现有股东的“优先认缴出资权利”，根据《公司法》第227条：

• 有限责任公司增加注册资本时，股东在同等条件下有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例优先认缴出资的除外。
   

• 股份有限公司为增加注册资本发行新股时，股东不享有优先认购权，公司章程另有规定或者股东会决议决定股东享有优先认购权的除外。

也就是说，如果融资的子公司是有限责任公司的形式，这也是实务中未上市公司更为常见的存在形式，那么其现有股东是有法定的优先认缴权的。这种情形下，如果作为大股东的上市公司不参与认缴本次增资，则通常会构成权利的放弃。

需要注意的是，即便是有限责任公司，《公司法》也允许“全体股东约定不按照出资比例优先认缴出资”。而对于“全体股东约定”的具体形式，《公司法》并未有进一步明确规定；通常理解，该等形式可以包括公司章程、股东协议或股东会决议，只要是全体股东一致签署或一致通过的即可。但是，对于上市公司子公司融资的交易场景，这种除外约定本身是否构成上市公司“放弃权利”还需要进一步分析。一方面，如果子公司的现有公司章程或股东协议并没有排除优先认缴权的除外规定，而在某轮融资时出于特定交易背景的考虑上市公司及该子公司的其他股东都同意放弃优先认缴权，此时需要通过全体一致的股东会决议确认放弃优先权。那么，对于上市公司作为股东签署其子公司的该等股东会决议，则构成了上市公司对其权利的放弃，在上市公司层面需要遵守上市规则有关权利放弃的决策程序和信息披露要求。另一方面，如果子公司的现有公司章程或股东协议已经明确排除了现有股东的优先认缴权，那么此时作为股东的上市公司也就不存在法定或约定的优先权了，其不参与子公司的本轮融资并不属于权利的放弃；但是，对于该等除外约定第一次出现在其子公司的公司章程或股东协议条款中时，作为签署一方的上市公司，其签署此类条款本身应该也属于一种权利的放弃（放弃了《公司法》所规定的法定权利）。只不过，在后续轮次融资时，上市公司按照《公司法》所允许的公司章程或股东协议除外条款就不再享有优先权了，其不参与认缴子公司的增资也就不属于放弃优先权了。

而如果融资的子公司是股份有限公司的形式，则其现有股东并不存在法定的优先认缴权，但是《公司法》也明确规定，“公司章程另有规定或者股东会决议决定股东享有优先认购权的除外。”也就是说，如果股份公司形式的子公司的现有章程并未明确规定现有股东在公司增资时有优先认购权，而该子公司的股东会决议也并未确认现有股东有优先认购权，那么作为股东的上市公司不参与其子公司的本次融资，并不属于放弃权利，因为此种场景下该上市公司既不存在法定的也不存在约定的优先权，也就没有放弃的问题了。另外，对于股份有限公司形式的子公司，如果其现有的股东协议明确规定了现有股东有优先认缴权，而上市公司不参与其子公司的融资时，虽然《公司法》并未明确该等以股东协议的形式（《公司法》仅规定了“公司章程另有规定或者股东会决议决定”两种赋权形式）赋予的优先权是否有效，笔者理解，这种股东协议约定也是一种包括上市公司在内的各签署方所同意的合同权利，作为签署方之一的上市公司放弃这种约定权利的话，也构成了上市规则项下的“放弃权利”，需要遵守相关监管要求。

其次，如果子公司融资交易中也涉及个别股东的老股转让，对于上市公司放弃受让该部分老股是否构成“放弃权利”？对此，针对有限责任公司的老股转让，《公司法》第84条规定，“股东向股东以外的人转让股权的，应当将股权转让的数量、价格、支付方式和期限等事项书面通知其他股东，其他股东在同等条件下有优先购买权。”“公司章程对股权转让另有规定的，从其规定。”而对于股份公司，《公司法》第157条则规定，“股份有限公司的股东持有的股份可以向其他股东转让，也可以向股东以外的人转让；公司章程对股份转让有限制的，其转让按照公司章程的规定进行。”

也就是说，对于老股转让而言，有限责任公司的现有股东有法定的优先购买权，除非公司章程另有规定；相反，股份有限公司的现有股东则没有法定的优先购买权，除非章程明确赋予了该等权利。

因此，在其子公司进行融资时，若有其他股东想转让退出，而上市公司并未受让该等拟转让老股，若涉及的是有限责任公司，则构成上市公司的放弃权利（除非该子公司的章程明确规定现有股东没有优先购买权）；而当子公司是股份有限公司时，则不涉及上市公司放弃权利的问题（除非该子公司的章程明确赋予了现有股东的优先购买权）。

一个值得注意的细节是，与第227条针对增资扩股时的优先认缴权的规定不同，《公司法》第84条及第157条针对老股转让时的优先购买权的规定，仅明确了“公司章程”可以另有规定（排除或赋予优先权），并未明确是否可通过其他方式进行“全体股东约定”（比如股东协议）或通过“股东会决议”的形式排除或赋予优先权。尽管如此，笔者理解，如果其子公司的股东通过股东协议或股东会决议等形式已经赋予了其股东优先权，那么上市公司放弃该等约定的优先权也需遵守《上市规则》项下“放弃权利”的相关监管要求。[2]

最后，如果融资方是一家合伙制企业，比如上市公司作为LP有限合伙人所投资的（或通过其子公司作为GP所发起设立的）一家PE私募基金，根据《合伙企业法》第23条，“合伙人向合伙人以外的人转让其在合伙企业中的财产份额的，在同等条件下，其他合伙人有优先购买权；但是，合伙协议另有约定的除外。”此种场景下，如果上市公司放弃受让该基金中其他LP投资人的份额转让，也会构成一种法定权利的放弃，除非该基金合伙协议中明确约定现有合伙人不具有优先购买权；而如果其所投资基金后续扩募增资时，上市公司放弃认购，由于《合伙企业法》框架下并不存在企业增资时法定的优先认购权，也就不构成权利的放弃，除非该基金合伙协议明确赋予了现有合伙人的优先认购权。

三、上市公司放弃权利是否构成“重大交易”的分析及其审议与披露要求

如上提及，在现行《上市规则》框架下，放弃权利（含放弃优先购买权、优先认缴出资权等）属于一种“交易”行为，若触及“重大交易”标准的，则应按照《上市规则》的要求履行相应的内部决策程序和信息披露义务。

而对于“放弃权利”类型的交易如何计算是否触及《上市规则》框架下的“重大”标准，主要又区分该等“放弃”交易是否将导致上市公司合并报表范围的变更而有不同计算方法：[3]

• 出表则视同出售按100%计算，放弃所控制企业的优先购买或者认缴出资等权利，导致合并报表范围发生变更的，应当以放弃金额与该主体的相关财务指标较高者为准，适用《上市规则》重大交易或关联交易的相关规定。
   

• 未出表则按被稀释比例计算，放弃权利未导致上市公司合并报表范围发生变更，但相比于未放弃权利，所拥有该主体权益的比例下降的，应当以放弃金额与按权益变动比例计算的相关财务指标的较高者为准，适用《上市规则》重大交易或关联交易的相关规定。

简言之，放弃权利导致合并报表范围变更的，以子公司相关指标的100%计算；未导致合并报表范围变更的，则按照变动比例（稀释比例）乘以子公司的相关财务指标计算。实践中，后者是上市公司子公司融资的常见场景。

进一步，根据京沪深《上市规则》，达到相应指标10%标准的“重大交易”应及时披露（并且通常应经过董事会审议）；而相应指标值超过50%线的，则还需要进一步提交股东会审议。

具体而言，当相关指标达到10%门槛时，属于应及时进行披露（通常需经上市公司董事会审议通过）：

而若相关指标触及50%门槛时，则还应提交股东大会表决：

就上述指标的计算而言，具体在上市公司放弃参与子公司增资扩股融资的交易场景下，应当以放弃金额（即被稀释比例乘以本轮融资估值，相当于上述“成交金额”指标），与子公司的相关财务指标按被稀释比例计算的金额（若融资后依然并表该子公司）或直接按子公司相关财务指标的100%计算（若融资后子公司出表）。[4]

最后，值得一提的是，深交所《自律监管指引第7号—交易与关联交易》第64条进一步明确，“对于未达到相关金额标准，但上市公司董事会或本所认为放弃权利可能对上市公司构成重大影响的，上市公司应当及时履行信息披露义务。”

总之，对于上市公司放弃参与其子公司融资的交易行为是否构成重大交易，应结合交易的相关要素及该子公司的相关财务指标进行审慎判断，并应根据《上市规则》及交易所规范指引的相关要求及时履行相应的决策程序及信息披露义务。

注释：

[1] 上交所主板上市规则第6.1.1条、科创板上市规则第7.1.1条；深交所主板上市规则第6.1.1条、创业板上市规则第7.1.1条；北交所上市规则第7.1.1条。

[2] 参考深交所《自律监管指引第7号—交易与关联交易》第62条，放弃权利包含“（四）放弃公司章程或协议约定的相关优先权利；（5）其他放弃合法权利的情形“。

[3] 参考京沪深《上市规则》及深交所《自律监管指引第7号—交易与关联交易》第63条。

[4] 上交所主板上市规则6.1.14条，科创板上市规则7.1.11条；深交所主板上市规则6.1.14条，创业板上市规则7.1.9条；北交所上市规则7.1.7条。